每日深度公司研究:三七互娱、福斯特、极米科技及华贸物流等企业分析报告

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复盘历史,三七互娱精准把握三轮游戏行业变革机遇,充分受益于变革红利,并凭借强大的执行力迅速做大做强。第一轮(页游精品化):2012-2015 年,公司以页游联运起家,坚持“精品化”策略,2 年成为页游发行商第一(不含腾讯);后以强发行能力向上游研发突破,3 年时间成为页游研发商第一。第二轮(页转手):2013 年手游市场全面崛起,2015 年页游市场拐点向下,公司将页游研运经验成功复制至手游并迅速站稳脚跟,首款自研“页转手”产品《永恒纪元》成为行业标杆。第三轮(手游分发渠道变迁): 2018-2019 年,公司敏锐洞察流量从渠道到超级 APP 崛起的格局演变、持续精进并全面建成以“量子”-“天机”系统为核心的流量运营能力。2019 年,公司实现 7 款产品流水过亿,据易观数据显示,公司手游市占率仅次于腾讯、网易(10.44%)。
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游戏行业精品化从口号到趋势,公司新一轮研发向转型能否再度成功?
制度革新+人才体系完善+战略清晰,成功转型在望。公司以人才为核心,完善一系列管理制度与人才体系革新,具体包括收购极光网络与广州三七剩余股权以绑定核心管理团队;引入全新职级发展双通道,更好激励专业化优秀人才,职级成长体系更为清晰、明确;内部构建“三七大学”、内部培训课程等层次化人才培养体系帮助员工创新、成长。同时,在多元化、精品化、全球化的战略指引下公司确立双核(MMORPG+SLG)+多元(卡牌+模拟经营+女性向+泛二次元等)的 产品布局策略,借助流量运营优势逐步打磨自研精品,从立项机制、项目激励等方面支持多元化品类拓展。
传统 ARPG 赛道基本盘稳固,多品类、全球化逐步打开成长空间。传统 ARPG 优势赛道贡献业绩基本盘,对传奇&奇迹 IP 保有情怀的中年男性是稳固的用户基本盘,支撑传奇类大盘维持 300 亿左右规模,公司借精进的流量运营能力保持赛道优势地位。同时,以《斗罗大陆》、《荣耀大天使》为代表的新一代 ARPG 正在寻求年轻向创新与品质全面升级,争取游戏审美更加苛刻的 Z 世代用户。SLG、卡牌、模拟类等新拓赛道打开业绩弹性与成长空间,其中,出海主打融合创新的 SLG 《Puzzles & Survival》、《江山美人》已斩获不俗业绩,多次跻身 2021 年出海收入榜单;在研的《斗罗大陆 3D》立足卡牌玩法、意在撬动二次元赛道,年轻向爆款 IP 叠加游戏品质全面升级,有望成为公司 2021年重要增量;此外,公司通过代理《一千克拉女王》与建立“萤火” 工作室切入女性向赛道。
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1. 较光伏产业链其他环节,福斯特公司所在的胶膜赛道优势何在?
与光伏产业链的其他环节相比,光伏胶膜赛道兼具格局优和轻资产的特性。争格局优体现在胶膜行业 CR3 约 76%,高于产业链其他环节,各公司市占率基本保持稳定;轻资产意味着胶膜公司 ROE 水平高,2019 年福斯特 ROE 约 16%,在产业链各环节龙头公司中处相对高位。
2. 复盘:成就胶膜龙头的核心竞争力何在?
我们认为福斯特的成本控制能力、研发及新产品前瞻性布局能力、高营运能力是成就公司当下龙头地位的核心竞争力。
a、Know-How 打造的低成本护城河,使公司能以高出竞争对手 5 个点的毛利率获取超额收益,采取低价策略扩张市场份额。2012-2017 年公司压低产品价格,将毛利率从 46%压缩至 20%,同时产品销量自 1.74 亿平方米提升 3.3 倍至 5.77 亿平方米。
b、前瞻性研发及新产品布局能力,使公司得以在 2015-2017 年的行业发展初期切入白色 EVA、POE 胶膜等细分新兴赛道,目前取得白色 EVA 胶膜 30%市占率和 POE 胶膜 70%市占率的领先地位。
c、高营运水平支持公司持续扩产。胶膜行业轻固定资产重营运资金。公司应收账款周转天数较二梯队企业低 10 天以上,强营运能力带来健康现金流,可满足公司扩产的新增营运资金需求。公司产能自 2011 年的 1.5亿平方米/年扩张至 2019 年的 7.3 亿平方米/年,增长 4.8 倍。
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 国内智能投影仪先驱,市占率连续位居国内第一。极米科技公司瞄准 Z 世代等新消费群体需求,2013年将智能电视系统与投影设备跨界融合,首次提出“无屏电视”概念,2014 年发布投影行业首款智能投影产品 Z3,开启了投影行业智能化时代,将投影仪的使用场景,从传统的商务办公拓展到了家庭影院、户外娱乐以及教学、游戏等。从 2018 年起公司出货量稳居国内投影设备市场第一,2020 年达到 75.7 万台,市占率为 18%,2020 年 7 月 GMUI月活跃用户数已达约 124 万,日均使用时长达 4 小时以上。公司预计 2020 年营业收入和归母净利分别是 28.28 亿/2.69 亿,2017-2020 年 CAGR 分别为 41.5%和 163.5%。
 智能投影仪逐步出圈,消费级投影仪引领增长。2019 年我国投影设备出货量为 462 万台, 2015 年-2019 年 CAGR 达 20.3%,其中消费级投影仪为 279 万台,2017 年至 2019 年年均复合增速达46.5%。2019 年以城镇家庭户数为基数测算,智能投影仪渗透仅为 2.57%,参考扫地机器人、智能平板的渗透率分别为 7%/14%。目前投影仪的在消费级场景的渗透提升空间较大。IDC 预计 2024 年我国智能投影设备出货量将达到 845 万台,2020-2024年 CAGR 为 19.3%。同时用户培育和消费习惯养成之后,单台消费均价也有望上涨,带动规模提升。
 匠心打造追求极致,加码自主研发生产。公司不断迭代升级,推出多款爆款产品,自设立以来已累计推出近 30 款产品,解决了移动不便携、调试复杂度高、音画质水平差等痛点,大幅提高了智能投影设备的性能和用户体验,引领行业产品发展趋势。公司在光机、整机结构设计、环境感知和画质优化等方面掌握了多项核心技术和工艺,并屡次获得国际权威工业设计大奖。同时不断加强自主生产能力,2020H1 智能微投中自主生产产量占比提升至 41.38%,同时实现了光机技术自主化并量产,有望进一步提升利润率。
 口碑驱动营销领先,海外市场大有可为。作为新兴起的国货品牌,公司凭借出色的产品设计与产品性能和多年积累的消费者口碑,无论是京东销量、评价还是 B 站、小红书等平台的测评和分享阅读数,都远超竞争对手,有效占领了用户心智。同时公司产品在海外已进入美国、日本及欧洲等发达市场,2020H1 海外收入占比为 4.95%,未来提升空间大。
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每日深度公司研究:三七互娱、福斯特、极米科技及华贸物流等企业分析报告
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20210315-申万宏源-轻卡行业治超整顿下潜在运力释放的测算分析:强监管,促合规,运力再分配成轻卡增长新动能.pdf
20210315-天风证券-福斯特-603806-深度1:成就胶膜龙头的核心竞争力探讨.pdf
20210315-西部证券-美畅股份-300861-首次覆盖:金刚石线龙头企业,技术成本壁垒难以超越.pdf
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